AXA/XL Group : revirement stratégique et krach boursier

Après avoir annoncé le 22 février des bénéfices historiques (cf Gazette), AXA annonce l’acquisition de XL group. L’opération* révèle un revirement stratégique :

  • Le CEO d’AXA avait indiqué ne pas viser d’acquisitions à plus de 1 à 3Md€. Or ici, le montant est bien supérieur. C’est même bien au-delà de la précédente méga acquisition, à savoir Winterthur.
  • XL group est coté à Wall Street, alors qu’AXA a annoncé le désengagement des risques américains en y ouvrant son capital. Les 2 ne sont forcément pas incompatibles, si cela permet de financer l’acquisition avec des titres. Or, l’achat sera effectué en numéraire. Cela signifie que l’allègement boursier d’AXA à New-York ira au financera de l’achat en cash de XL.
  • Ambition 2020 prône la concentration du groupe sur moins de pays. Cette acquisition va au contraire disperser les risques, y compris sur des zones non privilégiées, ou incertaines. XL a une forte activité au Lloyds, alors que l’on ne connaît toujours pas les impacts du Brexit. AXA s’expose aux Bermudes, dont les pratiques juridico-fiscales sont en dehors des standards de l’UE.
  • AXA reprendrait de l’activité de réassurance, alors qu’elle s’en était largement délestée dans le passé. Cette activité a été pénalisée par les catastrophes naturelles (dont XL group qui a subi des pertes l’année dernière). Sauf à croire que le dérèglement climatique va s’inverser, pourquoi faire le pari que les catastrophes naturelles vont baisser en tendance ?
  • Entorse à la marque unique : s’il s’agit de la consolidation des activités des 2 groupes (AXA évoque de fortes complémentarités), pourquoi avoir promis les maintiens de la marque XL group et de leurs patrons?
  • La prime d’achat paraît considérable : XL group cotait 11Md$, et AXA propose 15,3Md$, soit une prime de 39% (33% dans l’annonce officielle). AXA évoque la croissance future du résultat et de la création de valeur. Or, quand on créé un tel « goodwill » (survaleur à l’actif), il faut au contraire l’amortir, ce qui pèse sur les résultats.

Pourquoi un tel achat ?

T. Buberl met en avant une plus grande diversification des risques, et un rééquilibrage avec plus de dommages en entreprises et moins de risques financiers en proportion. Ces facteurs sont réels mais jouent au 2ème ordre (meilleure covariance entre des risques, mais pas d’amélioration des résultats).

Il se dit qu’Allianz aurait regardé le dossier. Cela aurait-il suffit à l’Allemand T. Buberl pour surenchérir ? Le CEO du groupe AXA met l’accent sur la taille du groupe en résultant, qui serait ainsi leader mondial en assurances de dommages en entreprises. En effet, XL, qui déjà repris Catlin, pèse 15Md$ de chiffre d’affaires. Sans l’expliciter, AXA se rapprocherait en volume du niveau d’Allianz (126Md€ en 2017). Alles ist Eitelkeit**.

Krach boursier

Les actionnaires ne s’y sont pas trompés. Depuis le maximum de cours du 22 janvier (27,7€), il y a eu les rumeurs puis l’annonce de l’acquisition le lundi 5 mars. Cela a engendré -10% en 2 séances, si l’on tient compte des rumeurs vendredi, ce qui est le seuil d’un krach boursier. Par rapport au plus haut de 2018, le cours d’AXA a dévissé au total de 18%, soit environ 12 milliards de capitalisation évaporés…

C’est faire payer cher une surprime de 4,3Md$ (3,5Md€). Une telle baisse ne s’explique pas seulement par la survaleur de l’acquisition, mais aussi par l’effet de surprise dans le changement de stratégie. La bourse n’aime pas cela, surtout dans un contexte de volatilité retrouvée des marchés.

*Sous réserve des autorisations administratives.

**Tout n’est que vanité, selon l’Ecclésiaste.

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